深入洞察新零售及电商行业趋势

招商证券

业务组：丁哲川、李秀敏

核心总结

本报告分析了咖啡行业的发展历史、中国的发展阶段和趋势，以及星巴克和瑞幸两大龙头企业的公司优势。其认为，咖啡行业是一个需求粘性高、利润率高、容易诞生领导者的行业。目前，中国咖啡行业仍处于渗透率不断提高的快速阶段，正在从小众精英群体向工薪阶层蔓延。对经济高效、标准化、方便、饮料型咖啡的需求正在上升。以瑞幸咖啡“快咖啡”为代表的“外卖”类型咖啡正在迅速发展。

报告摘要

国产咖啡渗透率提升快车道，“外卖”式“快咖啡”已成趋势。咖啡工业历史悠久，是世界三大饮料之一。作为软饮料的一个子品类，它在饮料行业具有高盈利的特点。同时，与其他软饮料相比，它还具有高成长性、高需求粘度、高集中度——容易打造大市值公司的行业属性。中国咖啡市场起步较晚，但发展迅速，2020年达到815亿。与海外成熟国家或地区的平均水平相比，中国咖啡市场渗透率还很低，人均还有巨大提升空间咖啡消费量。其中，现在制作咖啡是未来的主要方向。随着咖啡从小众精英向大众渗透，生活节奏加快，功能性现煮咖啡需求显着增加，咖啡高性价比、标准化、便捷化、饮料化趋势明显。

星巴克：领先的咖啡连锁店，规模效应突出。星巴克首先以“优质咖啡豆”+“第三空间”社交的新商业模式迅速打开美国市场。后来，全球扩张推动了收入的高速增长。成熟阶段，公司战略性调整经营策略，回归品牌核心，实现盈利。能力提升。星巴克于1999年进入中国，凭借直营模式+优质产品+第三空间，星巴克在二十年内实现了门店的快速扩张。其竞争优势在于优秀的商业模式+全球供应链+数字化运营，利用优质咖啡+第三空间吸引核心商圈关注，打造品牌、客流、租金优势闭环。

瑞幸咖啡：成本优势+技术赋能，领先连锁前景光明。瑞幸精准定位白领群体和年轻移动互联网用户，专注于高性价比的现磨咖啡产品。公司的场地布局倾向于以快趣店覆盖人口密度较高的区域，再以外卖、外卖形式覆盖密度。周围环境小。通过新零售商业模式，瑞幸渗透到上游供应链带来的强大成本优势；拥有完善的数字化研发体系，从前端业务数据到后端研发创新相互支撑的良性循环，爆品频出；推进技术投入，技术能力赋能全业务链，提升供应链和门店效率，让公司牢牢把握市场趋势和用户情绪。

投资建议：咖啡行业在海外有着悠久的历史，但在国内尚处于渗透阶段，逐渐从小众精英群体向工薪阶层蔓延。由于生活节奏的加快和疫情消费习惯的改变，高性价比、标准化、饮品化成为行业的发展趋势。其中，以星巴克为代表的“第三空间”型“慢咖啡”增速放缓，以瑞幸咖啡为代表的“外卖”型“快咖啡”则迅速崛起。瑞幸抓住市场趋势，利用新零售+上游供应链布局，创造价格优势，培养用户线上习惯。通过完整的数字化研发体系，不断推出爆款产品，提前构建技术能力赋能全业务链，完善供应链。和门店效率，通过成本优势和用户心态建立竞争优势，具有长期投资价值。

风险提示：宏观经济消费下降；行业竞争加剧；上游原材料涨价风险；特许经营管理风险；品牌受损风险。

报告正文

一

咖啡行业分析

1.1 品类发展：世界已成就千年，中国现流行世纪

有着几千年的历史，到了近代又盛极一时，成为世界三大饮料之一。咖啡的最早起源可以追溯到公元6世纪：牧羊人卡迪在埃塞俄比亚南部发现了咖啡。从那时起，它就因其提神等药用特性而闻名。公元6世纪到19世纪，咖啡逐渐传播到世界各地，开始成为一种饮料。而赋予社会属性，世界上第一家咖啡馆于1530年在大马士革诞生，欧洲第一家咖啡馆于1650年在英国牛津大学成立，成为“思想交流的开放场所”，带来了明显的社会属性;进入20世纪 20世纪，随着咖啡机等技术的诞生和应用，雀巢、星巴克等公司开始了咖啡的大规模生产和扩张，推动了咖啡在世界范围内的普及，成为咖啡的主流之一。与茶、可可并称为世界三大饮料。一。

全球咖啡行业整体保持稳定增长趋势。 2019年行业收入突破4000亿美元，空间广阔。数据显示，全球咖啡行业收入从2012年的2803亿美元增长至2019年的4310亿美元，2012年至2019年复合年增长率为6.2%。2020年受新冠疫情影响，预计将出现下滑。随着全球范围内对咖啡的接受度不断提升，新的消费产品/消费场景/消费方式不断改变，整个产业链深度互联，行业有望持续增长，未来空间广阔。

从国内来看：作为进口产品，中国市场虽然起步较晚，但已经取得了长足的进步，已成为全球增量市场的重要组成部分。咖啡在中国200多年的发展历程，经历了以下几个阶段：

(一)速溶咖啡的启示。 1863年，丹麦人在中国开设了第一家咖啡店。此后的一百多年里，咖啡在中国的发展是“点点滴滴”，直到以雀巢为代表的速溶咖啡品牌进入中国，开启了中国速溶咖啡行业的大门。这是时代；

(2)台湾咖啡很受欢迎。 1997年，以 Time、上岛咖啡为代表的台湾现磨咖啡店出现在中国，并一时名声大噪；

(3)现磨咖啡时代。 1999年，现磨咖啡巨头星巴克进入中国，开始了在中国的“野蛮生长”。 2006年进入中国。 2012年，韩国咖啡品牌进入中国。中国现磨咖啡市场发展迅速；

（4）多元化的现代咖啡时代。 2017年，新零售咖啡品牌瑞幸咖啡成立。 2018年，以%为代表的精品咖啡进入中国。中国咖啡市场形成了“即饮咖啡+速溶咖啡+现磨咖啡，线上+线下”的多元化发展格局。

2.1 行业属性：盈利能力高、成长性高、需求粘性高、集中度高

根据乙醇含量，饮料可分为两类：酒精饮料和非酒精饮料。酒精饮料是指乙醇含量（质量分数）大于0.5%的饮料；非酒精饮料又称软饮料，根据国家标准《饮料通则》的定义，是指定量包装的供直接饮用或按一定比例与水混合或用乙醇冲泡饮用的产品。含量（质量分数）不超过0.5%，包括茶、蛋白饮料、功能饮料、碳酸饮料、果汁、咖啡、瓶装水等类别。

咖啡作为软饮料的一个子品类，在饮料行业具有高盈利的特点。同时，与其他软饮料相比，它还具有高成长性、高需求粘度、高集中度——容易创建大市值公司的行业属性。

咖啡品牌大多集中在产业链下游——咖啡流通环节，具有较高的盈利属性。咖啡产业链可分为上游种植、中游深加工、下游流通三个环节。上游利润空间有限，中下游咖啡农没有议价能力；中游相对分散，转型空间有限；下游流通环节包括零售和批发，需求量大、集中度高，其价值贡献占整个产业链的93%。以星巴克为代表的连锁咖啡品牌处于产业链高利润的下游环节，具有品牌溢价和较强的议价能力。与此同时，咖啡品牌不断深度参与全产业链，打造一体化供应链体系，巩固高盈利模式。以星巴克为例，2019年其毛利率达到67.8%，明显高于其他软饮料品类，净利润率也处于行业中游。

咖啡行业具有高增长属性，领先于所有其他软饮料类别。中投咨询和国际货币基金组织数据显示，2015年至2020年咖啡市场年复合增长率为13.8%，位居软饮料行业第一。预计2020-2025年复合年增长率为17.2%，增速大幅领先于其他软饮料赛道。 ，体现了咖啡行业极高的景气度，咖啡企业有望享受行业增长的红利。

咖啡兼具功能性、成瘾性和社交属性，决定了它的高需求和粘性。咖啡因是从茶叶和咖啡浆果中提取的生物碱。适量使用可以有效缓解疲劳、兴奋神经。临床用于治疗神经衰弱、昏迷恢复。同时，它有一定的成瘾性，所以用在饮料中。已被广泛使用。与软饮料相比，咖啡尤其是现磨咖啡的咖啡因含量更高，因此具有更持久的提神功能和更强的成瘾性。此外，以星巴克、“三空间”为代表的传统咖啡连锁品牌能够满足消费者的商业和社交需求，较为稀缺。多种属性的合力最终决定了咖啡行业的高需求粘性。

咖啡行业集中度较高，决定了龙头企业优势明显，高端市场结构良好，有望诞生大市值企业。国内咖啡市场历史CR5始终保持在70%以上的高位。相比之下，传统软饮料格局更加分散，竞争更加激烈。数据显示，2020年咖啡行业CR5为71%，高于果汁/CR5 32%、乳饮料/CR5 38%、茶饮料/CR5 63%等其他品类软饮料。

1.3 市场空间：高增长+持续渗透，未来规模有望翻倍，现磨咖啡或成消费主流贡献巨大潜力

中国市场虽然起步较晚，但已经取得了长足的进步。市场规模从0增长到815亿元。现在正是爆发的最佳时机。尽管与海外相比，中国咖啡市场的发展是短暂的，但近年来却在加速。据易观分析数据显示，中国咖啡消费总量从2013年的44亿杯/人均3.2杯增长到2020年的112亿杯/人均8.8杯，市场规模不断增长从2015年的467亿元增至2020年的815亿元，2015年至2020年复合年增长率为12%。

与海外成熟国家或地区的平均水平相比，中国咖啡市场的渗透率还很低，人均咖啡消费量还有巨大的提升空间。 2020年，中国人均咖啡消费量为9杯/年。以人均渗透率来看，随着消费升级和咖啡店的快速扩张，预计2023年将达到10.8杯/杯，与海外发达国家相比，我国人均咖啡渗透率仍有较大差距。但纵观我国一、二线水平的人均咖啡消费量，2020年一、二线城市人均年咖啡消费量分别达到326杯和261杯，与消费水平接近日本、美国、韩国等成熟咖啡市场。长期来看，咖啡行业下沉市场仍有广阔的增长空间。

随着咖啡文化持续普及、网民持续下沉、城镇居民收入持续增长、小镇年轻人“脱节”，咖啡市场下行趋势明显，市场渗透率有望持续提升，为行业发展做出贡献。移动研究院数据显示，2020年我国手机网民将进一步下沉，三线及以下城市手机网民占比59.2%，用户规模仍保持在7亿量级。互联网有效缩小了不同层级城市的信息鸿沟，小城镇的年轻人也开始“脱离疆域”，追求与一二线城市人媲美的现代化生活方式。他们更加注重生活方式的选择和创意消费。这些变化有利于咖啡下沉市场的扩张。

咖啡市场下滑趋势明显。疫情复苏初期，下沉市场的订单量首先回升，显示出咖啡需求旺盛。数据显示，近年来，网购咖啡的人群中有近50%来自二线城市，三四线及以下城市的消费者也占比近40%，远高于线下城市。一线城市。与此同时，新的咖啡用户来自低线城市。沉阳市场的增速也高于一二线城市。 2020年疫情复苏初期，下沉市场的订单量首先回升，显示出咖啡需求旺盛。 3月份三五线城市订单量环比均增长100%，4月份订单量已恢复至疫情前水平的65%。

速溶咖啡、即饮咖啡和现磨咖啡是我国三大咖啡消费类别，且现磨咖啡占比逐年增加。以雀巢为代表的速溶咖啡是最早打开中国咖啡市场的品类。早年，速溶咖啡在中国咖啡市场占据主导地位。然而，近年来，速溶咖啡市场增长放缓。星巴克现磨咖啡市场增长迅速，在连咖啡、瑞幸等连锁咖啡品牌的带动下，增长强劲。市场规模从2015年的298亿元增长到2020年的588亿元，2015年至2020年的复合年增长率为15%。现磨咖啡在市场上的占比也逐年上升至72%。

从全球咖啡市场的消费结构来看，现磨咖啡占比60%-80%。中国现磨咖啡市场仍有一定空间。对比美国和日本市场的演变过程，可以预见，中国咖啡市场将逐步从速溶咖啡市场向速溶咖啡市场演变。即饮咖啡市场转变为现磨咖啡市场。在咖啡品类选择上，口感和香气更好的现磨咖啡更符合消费升级的趋势。从数量差异和饮用偏好来看，现磨咖啡还有增长空间。

1.4 现磨咖啡竞争格局：连锁品牌蓬勃发展，星巴克龙头地位稳固

2020年，全国咖啡馆数量近11万家，主要分布在二线及以上城市。整体环比较低。随着领先品牌的进一步渗透，现磨咖啡店的连锁率有望提升。德勤中国数据显示，截至2020年底，中国共有咖啡馆10.8万家，其中75%位于二线及以上城市。综合领先品牌未来的扩张计划以及疫情等竞争格局变化的综合影响，未来国内咖啡馆数量增速将相对平缓。从连锁率来看，2020年中国咖啡馆连锁率仅为13%，独立咖啡馆占绝对多数。随着领先品牌的持续渗透以及消费者对咖啡产品自身要求的提高，未来连锁率将会提升。推动。

目前，中国现磨咖啡市场正处于“百花齐放”的状态。领军品牌以产品价值全面、多场景应用的大型连锁品牌为主，重点打造“第三空间”；但随着瑞幸等互联网咖啡的崛起，主打“快咖啡”场景的高性价比咖啡品牌正凭借“中档品质、低端价格”迅速抢占市场份额。小型精品连锁咖啡品牌追求产品品质的极致，正在受到新一代消费者的青睐。多元化的咖啡消费需求，导致不同类型的咖啡店呈现出差异化的竞争格局。

星巴克在市场份额和门店数量方面优势明显，领先地位一直较为稳定。瑞幸咖啡通过互联网运营，注重极致性价比，借力资本进入国内第一阵营。截至2021年7月，星巴克中国以近6000家门店位居行业第一。新势力瑞幸咖啡自2017年成立以来就“疯狂成长”，目前全国拥有5034家门店，排名第二。门店数量直接追赶星巴克。均位居中国现磨咖啡市场第一。太平洋咖啡、上岛咖啡等传统综合连锁品牌通过多年的精耕细作也已占据一席之地。 Peet's、%等精品咖啡连锁品牌追求极致的品质。在慢咖啡场景下，上门数量依然有限，竞争力有待提升。

横向比较各大咖啡连锁品牌在各线城市的门店数量可以看出，星巴克和瑞幸咖啡在各线城市门店总数上占据绝对优势。他们在各线城市均保持显着领先，市场份额远高于其他品牌。其中，在新一线城市和二线城市，瑞幸的门店数量比星巴克还要多，这在一定程度上体现了瑞幸咖啡对这些一线城市的重视。纵向比较各咖啡连锁品牌在各一线城市的门店比例可以看出，咖啡连锁品牌门店主要分布在一线城市。以瑞幸咖啡、诺瓦咖啡为代表的国内咖啡品牌都将新一线城市作为重点城镇。逐步渗透到二三线城市。对于注重性价比的国产现磨咖啡品牌来说，下沉二三线城市将是未来的发展趋势。

1.5 商业模式：头部品牌坚持直营、品控，其他品牌则开放加盟、强调轻资产运营

直营/特许经营各有千秋。中国现磨咖啡品牌“双箭”星巴克和瑞幸咖啡强调通过直营来控制质量，而其他连锁品牌则多采用特许经营模式，注重轻资产运营和快速扩张。咖啡店的经营方式与不同的市场特点和企业发展定位有关。目前，星巴克和瑞幸咖啡均在中国设有直营店。以太平洋咖啡、新咖啡为代表的传统连锁品牌以诺瓦咖啡为代表。有实力的连锁品牌以特许经营为主，通过轻资产转型推动门店扩张和发展。

直营模式注重品牌效益，长期利润增长由价值链驱动。公司致力于在给定的成本下为客户创造更多的价值。通过打造强大的品牌力，星巴克和瑞幸咖啡在单店竞争激烈的情况下，仍然能够在客流、客单价、产业链议价能力等方面对其他品牌进行降维。尽管未来行业内玩家众多，但头部玩家品牌的门店不会因为其他品牌开店导致的竞争加剧而恶化单店模式，将始终保持核心竞争力。

特许经营模式通过完善供应链、丰富产品体系，提高加盟商的盈利能力。品牌本身可以轻资产运营，实现快速开店，构筑护城河。新星咖啡、上岛咖啡等连锁品牌通过开放的特许经营模式，将门店人工、租金等成本转移给店主。通过轻资产转型，公司致力于最大程度降低大型门店的运营成本。特许经营模式注重规模经济，长期利润增长由供应链驱动。

1.6 发展趋势：“第三空间”型“慢咖啡”逐渐弱化，“外卖”型“快咖啡”成为趋势

“慢咖啡”和“快咖啡”不是“你或我”的命题。各自侧重于不同的消费场景和消费群体。不过，随着城市生活节奏的加快和O2O咖啡外卖模式的兴起，“快咖啡”或将成为主流发展趋势。星巴克等“慢咖啡”品牌强调“第三空间”，消费群体以商务、办公、休闲人士为主，更多满足用户的社交需求；而像瑞幸这样的“快咖啡”则强调“性价比”，消费群体主要是商务、办公、休闲人士。对于白领、学生等，能够更好地满足用户的功能需求。但由于城市生活节奏的加快以及互联网咖啡销售模式的兴起，“快咖啡”场景的消费比例逐渐上升。 “快咖啡”场景下人均消费的现磨咖啡杯数已占全部现磨咖啡摄入量的70%。 。

现磨咖啡连锁品牌一直聚焦“快咖啡”消费场景，多以“咖啡+外卖”的形式出现。全家、罗森等便利店也纷纷推出咖啡品牌，拓展“快咖啡”下的便利店咖啡新场景。随着互联网零售模式的兴起，以瑞幸、星巴克为代表的现磨咖啡连锁品牌要么战略聚焦“快咖啡”场景，要么开拓“快咖啡”场景，寻求新的增长点。

推动“快速咖啡”成为现磨咖啡发展趋势的因素一：生活节奏的加快。随着当代年轻人的生活压力逐渐加大，相应的生活节奏也明显加快。 80后、90后群体的生活方式也发生了变化。人们花更多的时间工作和通勤。根据尼尔森研究，90后每天的空闲时间只有4小时，远低于50/60后，略低于70/80后。在此趋势下，具有快速、便捷特性的“速溶咖啡”将受到青睐。

推动“快速咖啡”成为现磨咖啡发展趋势的因素二：国民对高性价比咖啡的需求凸显。目前，中国咖啡消费者主要是20-40岁的城市白领和学生。据极光研究显示，这一群体对咖啡价格相对敏感。单杯咖啡的接受范围大多集中在16元-25元。主要原因是这个年龄段正处于学业和职业发展的高峰期，对咖啡的需求相对较高。因此，在选择咖啡时，更注重咖啡的性价比，而“速溶咖啡”无疑是最好的选择。

推动“快咖啡”成为现磨咖啡发展趋势因素三：“快咖啡”单店盈利模式优越，采用小店经营+外卖模式。优质品牌可以通过极致的性价比和高品质的产品，在短时间内成就高品质的产品。实现盈利并缩短投资回收期。 “快咖啡”场景多以互联网模式运营，通过外卖、快捷配送形成订单。咖啡店不需要提供空间和氛围。一个5-10平方米的小店就足以支持提供现磨咖啡服务，可以有效降低其租金成本。 ，实现门店快速复制和扩张，短期内实现盈利并收回投资额。 “慢咖啡”场景需要大面积门店支撑，租金、人员工资都比较贵，而且需要一定的时间才能实现稳定的客流。因此，短期内无法快速盈利，投资回报周期较长。

推动“速溶咖啡”成为现磨咖啡发展趋势的因素四：疫情促使消费习惯改变，外卖成为购买咖啡的主流方式。 -19疫情在一定程度上促使了人们消费习惯的改变。非接触式、安全便捷的咖啡购买方式或将成为社会主流。极光调查数据显示，分别有65.6%和19.9%的消费者表示，疫情结束后，他们倾向于通过自提和外卖的方式购买咖啡，只有14.5%的消费者愿意在咖啡店喝咖啡。

二

星巴克：规模效应优势突出的领先咖啡连锁店

2.1 回顾经营历程：注重品牌与文化塑造，业绩突出

（一）发展历程：打造优质品牌，迅速扩张，锁定国际咖啡领先地位

第一阶段（1981-1996）：创建一个新的社会业务模型，“高质量咖啡豆” +“第三空间”，并迅速开放美国市场。星巴克品牌成立于1971年。当时，美国新鲜地面咖啡市场早些时候发展，并且扩展空间较小。消费者已经有很长一段时间的习惯习惯了饮用新鲜的咖啡。我们饮用新鲜咖啡的消费者比例高达87％。由于其成熟的发展，增长率相对较慢，而新鲜咖啡的消费概念尚未出现。早在1982年，星巴克的灵魂就将牛奶咖啡，浓缩咖啡和咖啡馆引入咖啡，并基于“第三空间”建立了一个完整的业务系统，因此咖啡不再限于刷新功能。大脑功能性饮料是一种社交媒体，被消费者群体一致受到人们的追捧。随后，该公司通过直接销售模式加速了其在美国的扩张，并于1992年成功地在纽约证券交易所上市。从1992年到1996年，星巴克在北美迅速扩张，每年维持近一百家商店，该商店每年维持近一百家商店在早期阶段积累了该品牌的良好声誉，并逐渐形成了规模效应。 1995年，星巴克推出了经典且受欢迎的产品“ ”，该产品赢得了消费者的一致赞美。到1996年，星巴克拥有1,065家商店。

第二阶段（1996-2008）：国际化的过程加速了，全球扩张推动了高收入增长，许多公司的战略收购丰富了整个业务领域。在早期，美国的国内市场一直是驱动星巴克收入增长的主要市场。随着1992年在纽约证券交易所上市的星巴克，星巴克筹集了足够的资金，于1996年制定了全球扩张策略。1996年，星巴克在日本东京开设了第一家分支机构，然后逐渐进入亚洲市场和欧洲市场。 1997年，星巴克移居菲律宾，并于1998年进入澳大利亚，苏格兰，瑞士，威尔士和其他城市。 1999年，星巴克正式进入中国，并在北京开设了第一家中国星巴克商店。自2000年以来，星巴克逐渐进入了德国，法国和西班牙等欧洲国家。舒尔茨随后将他的海外扩张集中在中国和印度等市场空间庞大的国家上，同时离开了管理不善和持续损失的市场，导致星巴克的国际市场收入份额在2004年之后稳步增长。

通过许多公司的战略收购，产品组合正在越来越有所改善。自2003年以来，星巴克收购了与包装和新鲜酿造咖啡，瓶装水，咖啡设备，果汁制造，连锁面包店和其他企业有关的相关公司。该公司的业务布局越来越完整，其市场份额逐年扩大。 2003年，该公司收购了负担得起的咖啡品牌最佳和高端咖啡品牌，以抵制负担得起的咖啡领域其他品牌的攻击，并丰富了公司的咖啡豆类别。 2005年，该公司收购了一个慈善瓶装水品牌，并将公司的一部分营业收入从瓶装水销售捐赠给了世界各地的水砂地区，该地区在品牌领域赢得了良好的国际声誉。 2008年，星巴克收购了总部位于西雅图的咖啡设备制造商“ The”，并引入了其“新鲜酿造系统”。 2011年，该公司收购了果汁制造商，以扩展新的果汁风味产品。其中一些果汁被广泛用于冰原冰沙和其他相关产品，并受到了很多赞美。 2012年，该公司收购了 Shop LA，并进一步推出了面包和甜点相关的产品，进一步丰富了产品矩阵。

全球化的迅速扩展加剧了星巴克的运营风险，多个负面因素造成了运营困难。从2000年到2008年，该公司的快速全球扩张策略不仅为公司带来了快速的收入增长，而且还为星巴克的运营带来了深层隐藏的危险。一方面，该公司对全球化的迅速扩展导致了核心产品和店内经验的忽视。店内服务水平和运营效率已大大下降。特许商店管理一直放松，产品创新也放慢了。全球化的快速扩张对供应链和员工培训系统产生了负面影响。另一方面，星巴克在中国的运营由于负面因素而逐渐恶化在美国，加剧了竞争。在2008年，星巴克的同店增长显着下降，利润首次显示负增长。净利润同比下降53％。全球同店的销售首次为负面，该公司面临严重的运营危机。

第三阶段（2008-）：从战略上调整业务策略，返回品牌的核心，提高盈利能力并稳定领先地位。为了改善公司的运营困难，星巴克管理层采用了大量方法来对品牌战略进行大规模调整，主要涉及以下三个级别：

在商店一级，为了应对以前的盲人扩张引起的绩效下降和大量转移，该公司的管理层关闭了大量在中国获利能力的商店，并采用了更严格的控制计划来开发新商店并加速了高增长海外市场的布局；

在服务方面，星巴克返回其“以人为导向”的业务理念和重新加强员工培训。它关闭了整个美国的商店三个小时，以重新培养商店员工，以提高服务水平。为了提高产品质量，星巴克推出了各种新口味。为了应对行业激烈的竞争，该公司引入了新的咖啡机，以改善标准化并改善了全球供应链管理系统。从2009年到2016年，它加速了在世界许多地方建造7个咖啡豆种植中心，有效地确保了高质量的咖啡豆的供应。

在运营层面，星巴克使用数字操作来有效提高商店运营效率。为了提高用户粘性并促进客户流量，星巴克管理层改革了会员系统，并提供了一系列会员优先政策，并建立了我的想法网站，以收集客户对品牌的看法和观点； 2009年，该公司领导着启动星巴克移动应用程序，还启动了一个移动支付系统，以进一步提高商店的运营效率并优化客户的消费体验；此外，该公司还在，和其他互联网社交媒体上增加了该品牌的在线营销，以加深与客户之间的沟通关系，这使星巴克品牌印象深深植根于人们的心中。

从星巴克管理层的出色战略调整中受益，星巴克的整体运营绩效在2010年之后开始迅速改善。从2010年到2019年，该公司的净利润复合年增长率高达14.2％。净利润长期保持了稳定的增长趋势，公司的盈利能力已大大提高。提升。

（2）美国的同店情况：商店的数量正在饱和，竞争压力正在增加。

从1992年到2008年，它是快速扩展和加速链布局的阶段。星巴克在美国的平均速度超过1400家商店。这种积极的覆盖范围扩展策略有助于降低运输和管理成本；它还减轻了队列并将客户流到附近的其他商店。此外，这也有效地挤压了竞争对手。如果星巴克不在该地点开设商店，竞争对手将占用商店的位置。

从2008年到2011年，这是调整阶段，商店的开业速度放慢了速度。目前，由于金融危机爆发和美国经济衰退，激进的扩张使星巴克的表现变得更糟，至少在未来三年内影响了星巴克的表现：星巴克的美国同店销售额下降了从2009年到2011年，连续两年分别连续两年。为-5％和-6％。它还连续第三年减少了美国商店。

从2011年到现在，它一直处于稳定膨胀的阶段，商店的数量逐渐变得饱和。星巴克开始专注于商店开业的质量，并更多地专注于产品创新和客户体验。在美国的商店数量超过13,000之后，连续11个季度，单商店的交易量已经持平或减少，而同店销售仅通过价格上涨而实现了轻微的增长。这在一定程度上表明其商店数量逐渐饱和。

美国有密集的商店，竞争很高。当商店增长但没有“创建”消费者需求时，同店销售将停滞不前或生长缓慢，消费者将分散到不同的商店。根据投资银行BMO的分析师的计算，每家美国星巴克商店都面临着一英里半径内至少3.6个同行的竞争。在美国，有62％的星巴克商店距离另一家商店不到1英里，而2014年为58.6％。

从竞争性的角度来看，星巴克目前在美国新鲜地面咖啡市场上具有扎实的领导地位。根据研究数据，2019年美国的咖啡店数量为39.91％，占市场份额最大。同一行业的星巴克和JAB的市场份额分别为25.67％和12.71％。星巴克在美国新鲜地面咖啡市场的市场份额处于领先地位。

2.2业务状况：加密和扩展齐头并进，同店的增长稳定且多样化的业务扩展

（1）业务策略：直接业务模式+高品质产品+第三空间，专注于创建消费者场景和空间

作为中国咖啡行业的领导者，自1999年进入中国市场以来，由于其出色的直接型号+高品质产品+第三空间，重点是制定创建消费者场景和消费者空间的业务策略，就是在这一年中，在20 20年中，该商店在中国地区实现了迅速的扩张。从商业方法的角度来看，从1999年到2002年才进入中国的星巴克采用了授权的商业模式。其收入主要来自品牌授权和广告费。 在2003年收回了其股权。直到2017年。 “第三空间”使商店显示出更大的面积和更仔细的装饰。此外，它将用烘焙，餐和其他产品填补消费者更长的停止时间。它的利润模型类似于连锁餐饮品牌。它通过高库定量单人的高毛利润来涵盖各种成本，单一商店的高利润率以及通过复制商店的收入和利润增长。截至2020年底，星巴克的收入达到了235.18亿美元。它在全球83个国家 /地区设有房屋商店。其中，中国商店的数量为4,704，占全球商店数量的15％。中国也是世界上星巴克的第二大收入来源。

（2）商店分销：高级城市的深层种植，抓住业务区域，并实现高质量的扩张

坚持将咖啡中部到高端磨碎的咖啡的定位，并深深地培养了一流城市和第二层城市中的商店数量，以促进商店的快速增长。近年来，星巴克中国一直坚持产出高质量的现有磨咖啡产品，以创造宽松而舒适的“第三空间”，以为消费者提供良好的咖啡消费体验。该公司的精确品牌定位和出色的企业形象使星巴克在其中定居，可以推动社区周围的商业发展，并在人均消费能力强大的高层城市中表现出强烈的活力。根据圣战数据，到当时，星巴克在中国已达到5,556，年龄增长了4.7％。

在第一和第二塔城市中，区域影响力增加，购物场所，办公区和住宅的主要战场被部署。对于餐饮品牌，该地区密集开业的商店的战略可以覆盖更多的客户，这有助于公司改善客户认可并创造品牌印象。同时影响。从城市分布的角度来看，星巴克的第一个tier，新的第一层，第二层城市和其他大城市的布局最广泛，商店数量占33.3％，34.7％和18.6％。从区域分布的角度来看，星巴克商店目前主要分布在核心商人中。圈子，商务区，高端住宅区和运输中心。其中，购物场所，办公场所和住宅区是该市主要战场上的星巴克。该商店分别占27.9％/27.5％/23.7％。

作为中高端磨咖啡的代表品牌，星巴克消费者可以追求品味，时尚的中间 - 收入人士，年轻的团体和办公室工作人员是星巴克消费的主要力量。从年龄结构的角度来看，18-34岁的星巴克消费者高达69％，其中25-34岁的年轻群体中有一半以上是星巴克消费的中流tay。从专业的角度来看，星巴克消费者拥有近6％的办公室工作人员，其中一部分是学生。其中，每月薪水超过20K的用户是最大比例的用户。可以看出，星巴克客户通常具有强大的消费能力。亚麻城市的核心原因和业务领域的深层种植。

（3）开放逻辑：中央城市区域是连续加密的，次城区向外扩展

加密战略已经稳定地促进，并且在高层城市的商店进一步扩展。根据极端海统计数据，截至2021年6月，星巴克高级城市（包括第一层，第一层和第二层城市）的商店高达88.1％。同时，星巴克具有强大的聚会能力。根据选择地点的位置统计数据，星巴克商店的平均每日乘客流量高达204.72亿，这是无标准的Barc 中918,600人的两倍。此外，在星巴克商店的密集管理划分中，2020年的商店数量正在增加，加密货币商店的比例也增加了。

“外围的中心”传播，新商店主要集中在新的城市和旅游景点上。以江城为例，2019年11月，星巴克 村商店正式开业，这也是中国乡村星巴克的第一个据点。 “第三空间”纳入了古宗港的住宅特征的古老创始庭院，同时表现出独特的魅力，它也塑造了另一个互联网名人的拳头。星巴克针对这种受欢迎的旅游景点，以局部商店风格和丰富的功能进一步获取旅游流程。

中国的市场尚未饱和，它仍然有房间开放空间。目前，星巴克在中国同一家商店的收入已经稳定，商店正处于稳定扩张的阶段。早些时候，星巴克在星巴克举行的全球投资者交流会议上提到，到2022年财政年度结束时，星巴克将进入中国大陆的100个新城市，总共覆盖230个城市。同时，大陆市场的商店数量将增加到6,000。每年的新商店数量将增加到600。目前，我国家第一个城市中星巴克的渗透率已经接近海外发达的城市的水平。将来，随着年轻集团咖啡消费的逐步发展以及低线城市咖啡行业的渗透率逐渐提高。有一个宽敞的空间空间，有10,000多个房屋。

（4）同一商店的情况：短期商店的短期商店受流行病的影响略有下降。

受流行病的影响，2021年第四季度星巴克中国地区商店的收入略有下降。星巴克中国意识到同一商店的收入为90亿元 /1.5%。受流行病影响的表现略有下降。 2021年，第四季度星巴克中国单商店的收入减少了14％，这主要是因为流行病的情况反复导致政策变化影响商店的营业时间，导致6％和9％的人在下降。除了第四季度季度外，同年在2021年的收入同比迅速增加。在2021年，Q1-Q3同比增长了124％，45％和18.4％。

（5）多重业务：创新的扩展早餐和饮酒格式，星巴克第三空间再次扩展

星巴克为“第三空间”定位感到自豪，通过在商业休闲中心建立精心设计的商店，星巴克为人们提供了“咖啡+社交”消费方案。同时，现在它已成为许多城市白色 - 克拉尔工人的共享办公空间。近年来，为了扩大公司对业务的覆盖范围并满足进一步目标客户基础的相应需求，星巴克还尝试了创新的早餐和饮酒商业领域：

掘金早餐市场：“专注于便利性和低成本援助”是星巴克吸引早餐流程并改善同一店的销售方式的方式。今年1月中旬，星巴克在深圳和江苏，江安和上海推出了一个低成本的早餐小组。主食+牛奶价格为15元或19元，成为星巴克历史上最便宜的包装价格。星巴克在早上7或8点不需要延长营业时间的早餐时间，还允许白色的咖啡团体刷新以解决早餐的问题。此外，早餐的推出可以尽可能释放供应链能力，创造运营利益并提高商店的效率。

饮酒和饮酒业务的跨境整合：星巴克于2017年底在上海开设了一家烘焙工厂商店。除了展示咖啡文化外，其特征还包括在出售咖啡特殊饮料时喝酒。从那以后，星巴克在北京和成都的郑安商店开设了饮酒服务。在星巴克购买一杯鸡尾酒的平均价格为68-88元，与市场上大多数酒吧的价格范围相同。

2.3竞争优势：优秀的业务模型+全球供应链+数字操作建造护城河

（1）业务模型：高品质咖啡+第三太空排水核心业务区，建立品牌，乘客流量和租赁优势的封闭环路

在数十年来的中国地区的星巴克发展中，“高品质咖啡”+“第三空间”的出色商业模式是星巴克早期赢得中国市场的重要因素。早在1982年，星巴克就建立了一个出色的“高品质咖啡”+“第三空间”的业务模型。通过创建一个放松，舒适和休闲的社交空间，该空间独立于家庭和工作场所，以供客户为客户获取它。对消费者的认可使咖啡的消费不再限于功能性饮料，而是一种社交体验。它迎合了从中国消费趋势到生理需求的社会需求的咖啡消费过程。星巴克在许多中国咖啡品牌中成功脱颖而出。

随着企业文化和品牌形象的沉淀，强大的品牌能力使星巴克在进入商业区的过程中可以发挥更好的排水效果，并获得强劲的租金来谈判议价能力。一方面，星巴克作为国际品牌可以帮助建立一个更好的商业区。实际上，由于星巴克的主要客户是具有强大消费能力的年轻团体和办公室工作人员，因此它也是最重要的目标客户群。因此，该圈子将主动介绍国际咖啡品牌星巴克以获得更好的排水效果，并且由于星巴克专注于“第三空间”的概念，因此增加了一个伪装的公共休息区，以便星巴克拥有在租金方面具有更强的议价能力；另一方面，由于星巴克品牌在长期运营后具有较强的稳定性，因此商业区通常使用长期租金 - 租金和较低的成本来吸引星巴克进入。凭借他安排的一些条款，中国协会进一步减少了同一地区的竞争，租金比同行便宜。

与传统咖啡店相比，星巴克在租金方面具有很明显的优势。以中国大陆市场为例，普通咖啡店的租金成本约占总收入的25％，而星巴克的平均商店租金仅占10％，远离其他公司的遥远，遥远的领先优势在行业中。由于星巴克的成本较低，该品牌可以使用国内高线城市，办公区和购物中心的黄金区域在国内高速扩张商店中获得规模效果并建立品牌形象。最后，品牌，乘客流量和租赁的优势已关闭。

（2）供应链：数字授权供应链服务，开创多个销售渠道

在供应链上游的-布局中，中间到达的中间到达，以加强数字构造，以及多个销售渠道的下游开发。近年来，星巴克与上游原材料供应商合作，并在世界许多地方建立了9个咖啡豆种植支持中心。目前，该品牌拥有世界上最大的咖啡供应链系统。稳定的高品质咖啡豆在大面积上供应，并优化原材料成本。在中游，星巴克使用数字化作为其核心，并全面使用GIS站点选择系统，数字预测和结算系统来提高运行效率。在下游，星巴克已经开放了多元化的销售渠道，包括直接销售，零售和特殊的三种渠道。近年来，该公司的零售渠道发展迅速。目前，很好地迎合了当前餐饮业“零售”的新发展趋势。

通过GIS系统选择站点的网站选择，节省现场选择费用并避免风险，并使用商店位置效率的数字优化。例如，如果星巴克想在上海开设一家新商店，那么星巴克当地团队将使用GIS平台来定位最佳的商店选择。位置因素包括该商店附近消费者建造的几座建筑物。它是位于商业街上还是交叉交叉路口，无论交通还是密集的？此外，GIS平台中的地理数据也可用于设置优先活动的发布时间和区域。例如，为了检索气象数据，它巧妙地将促进的预测时间与热浪匹配。

（3）数字化：不断努力转换，提高商店运营和用户粘性的效率

数字化转型继续努力提高商店的运营效率。随着星巴克中国99％的商店可以使用 Fast 支付在线订购，有85％的商店提供了特殊的明星来交付送货服务。截至星巴克中国销售中移动订单的上比例上升，已达到34％，其中15％的特殊明星被交付，而布朗快速服务占19％。同时，星巴克的“ ”服务已完全连接到Ali平台，包括 ，，口口相传，等。除了能够在多个平台上订购订单外， App还推出了该订单。棕色快速约会的功能。消费者可以约会前往商店采购商品。

完美的会员系统并培养品牌忠诚度。目前，用户可以通过手机注册，以免费成为星巴克成员。无需购买卡即可大大降低阈值。同时，星巴克减少了升级条件，使玉器和金星成员更容易实现。此外，星巴克还缩短了降级期和优惠券的有效期，这有助于增加消费频率并进一步提高会员的成员资格。星巴克在90天内的活跃成员总数达到2290万，收入贡献比率高达72％。成员的高粘性是收入增长的重要基础。

完美的会员系统并培养品牌忠诚度。目前，用户可以通过手机注册，以免费成为星巴克成员。无需购买卡即可大大降低阈值。同时，星巴克减少了升级条件，使玉器和金星成员更容易实现。此外，星巴克还缩短了降级期和优惠券的有效期，这有助于增加消费频率并进一步提高会员的成员资格。星巴克在90天内的活跃成员总数达到2290万，收入贡献比率高达72％。成员的高粘性是收入增长的重要基础。

（4）单一商店模型：成本方面具有明显的优势，强大的盈利能力和投资回报周期的短速度扩展。

从收入方面，星巴克单商店模型非常出色。我们使用乐观，中立性和悲观情绪的三种情绪来计算星巴克的单店模型。乐观的情绪是星巴克单商店的订单的1.1倍，中性估计值是1.1倍。公司的每月营业收入预计将在41-50万元人民币之间？增加营业收入。

查看带有成本终结数据的星巴克，星巴克原材料的成本为25％，人工成本的比例为16％-20％，租金支出账户为15％-19％，其他成本约为19 -22％，营业利润率为14.4％-24.6％。一方面，由于星巴克具有成熟的业务模型和强大的咖啡原材料供应链系统，大量的规模效果和数字选择供应商使公司具有出色的讨价还价能力，可以在上游供应商上进行讨价还价。原材料采购的成本远低于行业层面。另一方面，星巴克的更好品牌能力使公司在租金方面具有强大的议价能力。与行业的竞争优势相比，这些费用是显而易见的。

On the , - has good , and on . 's is 1.62 yuan, the is to be 4.1-5 yuan, and the net is 96,000 to 153,000. It is that the will be 10. June and 16.8. We that the - of in is a more . It is that the is 13-14 . The is to that can in a in a of time. of in high - .

三

: Cost + and , in the

3.1 : The is rich in cost, high cost, base

(1) : age is , in - and

- and . The of the is with "buy that is to go". In July 2019, the new " Deer Tea" and the tea then. In , the has food , , and BOSS , etc., to meet the of . The 's low -cost and the of 's for to .

For - who work , the of has the of this of . to , - are the of , up to 63%. At the same time, due to the high cost and high of , 's age is in the age of 29, most .

(2) : on ,

was in 2017. In the days, I was by 7-11, and . I hope to use as the to a of . , is . In just 17 , the was from the to . , due to the of the team, the was in a and was by the US to . The and and , and in and data.

On 2, 2020, that the data was . In May 2020, the 's of Qian 's CEO and Liu Jian's COO . Hui, Liu and Shao were . The 's Daji the main in this and the to to the . team, in of and .

In , the has also made at the : 1) of . , the 's high - , the was more to the for the . , add Deer Tea and Rina Bing, make in the , tea in the , and such as milk , raw ; 3) the two of and For the of the , and , the open and loss is the in of , , and .

3.2 : + , with fast as the

The of has 6,000, and the to . Rui Xing has in the of the past two . In 2020, the of by the has . It has been Q1 2021. 's 9 from 9 to 5981 , that the such as the of in and the poor such as - , ' of for .需要。

The on new -tier , . to , as of July 2, 2021, has 217 , and the in the line. The of in the new -tier and -tier has the of in -tier . from 's main " ", pays to the in . The main push area is a "fast " 20-60 . .

the of new and the of and . the fast - , are also with an area of ​​more than 120 , , and ; and only are to in new . the of , the of fast - has to . In 2018, Q1 for only 28.6%, and the of fast - for 97.0%. All the that have only are , and the new of "self -+, +" is used to meet The "fast " by the pace of life 。

The 's site to the area with a with , and then and in the form of . The of has year by year. The for 97.0%of fast - with such as such as . as an , In the in , West, , City , Town, etc. are all A - . area. At the same time, the of self - the to . 's for 's from 46.8%in 2018 to 27.7%in 2020. The of has year by year, and the of has .

Open the to sink the and it with the . the is open to join, the of -+ has been . them, have the in the , and -tier , and the the . Due to the 's main cost - , the rent and of the have the and of the . As , the of the is , and are more to and rent . The in the in the is 35 and 37 yuan, and the fee uses the to the form of . When the cost of the the cost of raw , if the does not 20,000 yuan, 100%will be to the ; the 20,000 yuan, a of will be in the form of a step.

3.3 : on and , a new

(1) High cost +high SKU

are cost -, and the is much than that of the same . to data from door , 's unit is only 19.4 yuan, is far than most .从单品上看，瑞幸一杯咖啡的定价在21-29元之间，实际上，由于常态化的优惠活动，消费者实际的购买价格在13元-20元，而星巴克产品的价格区间是31-39 yuan,% is 35-50 yuan, the of is 30%-50% than the two, and the is very .

SKU to , and can rich and of . As uses as a to open the , in to , the to SKU. the of food and BOSS , have the in the APP menu bar. With the of the , in to and in 's , , pots and have been , the 's .

with in the same , has in the of . and are the two of with the most . line is a of the . are more than 50 that the has, far of and%. In , in to with ' in , the has a of tea and ice , to user .

High cost +high SKU to to pay to cost - and . In the of , mid -to -high -end such as and mid -to -high -end have the lead in into the high -end the of "+ " in the . Lack of - , and the of this. is to meet ' , are and - , the for is more to the . Both are high, and the for the are low, , is and rich in , to the of that cost - and , so they have Wide . With the of the 's and the of the new of , to the of the line, Xing will in a in the in the next few年。

(2) : to to core

Rui Xing from the and the in . From the of the side, 2021, has a for Bean , , and the high -end line " Cup SOE Yeka Snow Fei", 2021 , and with a of top to in high - . From the of the end, has 210 yuan in the base in , and the of is 15,000 tons. On the side, set up a team of to a " " of . The has the , the of raw , and , and the core of cost .

(3) : +high - + to a new

the new uses a - +high - + . Its is on the fast - with a area and low rent. the , it with "self -+, +" to the . , the cost and , and a good and the cost - a . Its is to the of , , and the of and . At the same time, use the new to and . ' , so as to and .

(4) and : , of each link

, of each link. The is one of the most of from . The has a lot of time to IT and the . 's and the , from data , - to user , and IoT . to to , the of and , use to and , and use to .

In , the has also a R & D to form a from -end data to and . It has such as milk , raw , .

(5) : The core of new is the and of

on new , Rui Xing and are very in . has been in the for many , and has the of mode and . in of and the of , it is more and . 's new is not on . , it can - and or APPs. are just room for to make And a of , is from . the full - self - , a lot of are . : cost, cash , etc.

's plan has from to . The rise of the of " flow" has made pay more to the of . play has also been to the and of , and the flow of and is . to CMO, the user into a user and the , the was to the . The has by 30%, the of with Zhou Fu has by 28%, and MAU has by 10%.

3.4 data: The cost is , and the is to

The of the same has to , and have . from the new , , the of SKU, and the in by . The has the of the same to rise year -on -year. In 2022, Q1 rose 41.6% on the high base of the same .

+ , and the of has . In 2021, the 's was 6.66 yuan, an of 79%year -on -year. It from: 1) the of from 3929 at the end of 2020 to 4,397 at the end of 2021; 2) the in , 2021 2021 The of the - sold for a of 140,000 to 150,000 yuan, a from 90,000 to 100,000 yuan in 2020; 3) the of , and the and step-type of the .

The . With the of data and the of , the of the has to 60%. the , the cost was . With the of , the the .同时 。

On the , the of is and has .从收入端来看：随着线上业务版图扩大以及门店数量的提高，覆盖客户群体更多，瑞幸咖啡的订单量未来能够进一步提高；此外品类逐渐丰富，搭配咖啡购买烘焙小食及周边，客单价或将进一步提升并带动营收增长。从成本端来看，原材料成本、人工成本、租金成本是最为主要的三大成本，其他成本中主要包含低值易耗品成本、配送费成本、折旧费用、能源成本等四类。

我们同样采用乐观、中性、悲观三种情绪对瑞幸咖啡单店情况进行估计。根据成本端的数据，预计公司单店原材料成本占比为35%，人力成本占比为14%-16%，租金开支占比为9%-11%，其他成本占比约为19-21%，经营利润率为17.0%-23.5%。预计月营业收入约为13-17万元之间，对应经营利润为2.2万-3.9万，结合瑞幸咖啡前期投入约为45-50万元，预计投资回收期处于11.4月-20.4月之间.虽然投资回报周期相对较长，主要还是由于瑞幸咖啡当前拓店数据较快，部分门店完全进入稳定经营期，随着未来公司的成本结构不断优化，盈利空间有望进一步扩大，投资回报周期有望进一步.

四

投资建议

咖啡行业在海外历史悠久，而在中国仍处于渗透阶段，相较于其他餐饮业态，咖啡兼具功能性、成瘾性与社交属性，决定其高需求粘性，并且在商业模式上具有高集中度和高盈利性，极易诞生大市值公司。中国咖啡逐渐从小众精英群体想大众工薪阶层普及，由于生活节奏加快、疫情改变消费习惯，性价比、标准化、饮料化成为行业的发展趋势，以星巴克为主的“第三空间”型“慢咖啡”增速放缓，以瑞幸咖啡、为代表的“take away”型“快咖啡”快速崛起。

瑞幸捉住市场动向，瑞幸通过新零售的商业模式，渗透上游供应链带来的强大成本优势；完善的数字化研发体系，从前端业务数据到后台研发创新相互支撑的良性循环，爆款频发；提前的科技投入，科技能力赋能全业务链条，提升供应链和门店效率，使得公司牢牢把握市场走向与用户心智。公司通过成本优势和用户心智构建极深护城河，具有长期投资价值。

五

风险提示

1、宏观经济、消费继续下行风险；

2、大量的一级资本和创投项目进入功能性咖啡赛道，行业竞争加剧风险

3、加盟管理风险，品牌受损风险

4、上游原材料涨价风险

5、新品研发不及预期风险

Each for this that this and the 's own . No part of my has been, is not, and will not be, or , to the or in this .

丁浙川，商业团队首席分析师，布里斯托大学金融硕士、电子科技大学工学学士，曾任职于华泰证券研究所，2019年加入招商证券，团队覆盖领域包括互联网电商、本地生活、免税酒店餐饮旅游、商贸零售等，2019-2020年Wind金牌分析师零售行业第一名，2021年最佳分析师零售行业第一名。

李秀敏，商业团队资深分析师，浙江大学/复旦大学金融学学士/硕士，2018年6月加入招商证券，重点覆盖本地生活、免税、餐饮、酒店板块。团队获得2019年Wind金牌分析师餐饮旅游行业第一名，2020年金牛奖休闲服务行业最佳分析团队客观量化榜单第二名。

投资评级定义

公司短期评级

以报告日起6 个月内，公司股价相对同期市场基准的表现为标准:

强烈推荐:公司股价涨幅超基准指数20%以上

审慎推荐:公司股价涨幅超基准指数5-20%之间

中性: 公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间

回避: 公司股价表现弱于基准指数5%以上

公司长期评级

A:公司长期竞争力高于行业平均水平

B:公司长期竞争力与行业平均水平一致

C:公司长期竞争力低于行业平均水平

以报告日起6 个月内，行业指数相对于同期市场基准的表现为标准:

推荐:行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数

中性:行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数

回避:行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数