（报告制作/分析师：西部证券熊鹏）

一、陇南名酒香西，多维改革助力新发展

1.1 源于西汉，“西域酒国”远近驰名，品牌历史起点较高

金徽酒位于秦岭南麓、嘉陵江畔的陇南徽县。毗邻世界自然遗产九寨沟。葡萄酒产区在现甘肃省陇南市徽县行政区域内。它是甘肃唯一的长江流域，五粮液等著名葡萄酒企业都属于西南地区的黄金酿酒板块。

金徽酒业有限公司前身是在陇南徽县康庆坊、万盛奎等多家老酒作坊基础上组建的省级大型国有白酒企业。曾名为甘肃陇南春酒厂，是中国最早的中华老字号。白酒酿造企业之一，金徽商标与茅台等全国名酒齐名，是首批在全国注册的中国驰名商标之一。陇南徽县酿酒起源于西汉，盛于唐宋。明清时期，当地成为著名的“西域酒乡”。

甘肃亚特为本公司控股股东。

2022年9月3日，公司公告称，原控股股东上海豫园旅游商城（集团）有限公司（简称豫园股份）及其一致行动人海南豫珠、甘肃亚特投资集团有限公司（简称甘肃亚特）其当事人之一、诉讼责任人陇南科力特分别签署了《股权转让协议》。海南鱼珠向甘肃亚特转让公司8%的股份，豫园股份向陇南科力特转让公司5%的股份，均于9月13日完成过户登记。至此，甘肃亚特及其一致行动人已增持公司13%的股份，使总持股比例达到26.57%。甘肃亚特成为公司控股股东，甘肃亚特实际控制人李明成为公司实际控制人。

2021年，公司实现营业总收入17.88亿元，同比增长3.34%，归属于母公司净利润3.25亿元，同比下降1.95%。

得益于省内精耕细作的坚实基础以及省外一定程度的拓展，公司营收业绩逐年保持小幅稳定增长。 2011年至2021年营收复合增长率为10.05%，业绩复合增长率为14.30%。 。

管理成熟度逐年提高，盈利能力持续优化。

在结构升级和有序提价的推动下，公司毛利率从2011年的56.8%稳步提升至2021年的63.7%。销售费用率保持相对稳定，在13%至16%左右波动，管理费用率则保持在13%至16%左右波动。因营销体系不断优化、市场开拓加快等因素稳步上升，从5.9%上升至12.7%。在毛利率和费用率的共同影响下，净利润率也逐年上升，从12.4%上升至18.2%。增幅略弱于毛利率。利率。

2022年以来，公司加强了对高端品酒和免费饮品的投入，预计将对毛利率造成一定拖累。同时，城市交通枢纽空中广告大量投放，广告费用增加，销售费用率预计小幅上升。总体而言，将对净利润率产生负面影响。造成一定的影响。

1.2 产品矩阵清晰全面，省内外分区，防止交叉销售。

省内产品矩阵清晰，覆盖400元以内所有产品，省内外系列分开，防止串货。

公司主要在甘肃省内从高到低推出“复古系列”、“柔和系列”、“明星系列”。 400元以下主流价位全面覆盖。 400元以上，金徽28年引领品牌高度。金徽 2018 年销量有所增加。

省外，将利用“正能量系列”为西北地区打基础。氛围形成后，向上推出海外版“复古系列”，向下推出售价百元的“金奖系列”，补充大众消费。

省外的华东地区首先作为“复古系列”引入复星的销售体系。 2021年10月江苏公司成立后，重新打造“金惠老窖”系列，定位于300-1000元及以上高端价格区间。

复古系列：布局省内400元以上高端价位，28年定位1200元金辉提升品牌高度，18年定位500元金辉开拓省内高端市场省内抢占份额，大客户经营+BC联动 渠道策略上，重点发展团购商和拥有团购资源的核心烟草店，围绕意见领袖、企业客户进行圈层营销，培育消费群体前期先形成氛围，然后逐步推广。

Soft系列：Soft H3、H6、H9从低到高覆盖100-400元的价格区间。主要销往省内。今年他们被引入青海。他们采用经销商+核心店的模式进行圈层营销，筛选出省内有能力的。相应价格区间的门店销售人员，由终端门店销售人员积极宣传，同时担任私人侍酒师等舆论引导者，逐步引导大众消费从星级系列向软系列升级。

在消费升级大趋势+公司积极引导下，软装系列近年来保持稳定快速增长。目前H6产品主要销售于省会兰州，H3产品主要销售于省内其他城市。

明星系列：产品价格在10元至200元不等，主要面向省内销售，其中低价位一星级产品逐渐减少销量并被​​淘汰。目前销售以二星级及以上产品为主，其中三星级产品销量在65元左右，四星级产品销量在百元左右。规模较大，消费主要集中在城市低端餐饮和城乡宴会酒类。

能源系列：针对甘肃、青海以外的西北地区，价格区间覆盖150-400元，为省外西北市场奠定基础。

金汇老窖系列：瞄准华东地区次高端价位，将于2021年10月推出三款产品，主要包括三款300-1000元价位的产品。以团购为切入点，形成示范市场氛围，然后逐步引入渠道。

2、名酒与地产酒百家争鸣，机遇与挑战并存。

2.1名酒、地产酒竞争多元化，主流消费集中在100-300元价位区间

甘肃白酒市场容量仅次于陕西，次高端及以上领域快速扩张。

甘肃省人口在西北五省中居中，人均可支配收入低于其他地区。据渠道调研，甘肃白酒市场容量约为7-80亿元，仅次于陕西。

从价格结构来看，根据《白酒流通行业白皮书》，100-300元是主流消费价格区间，约占流通规模的32%。场景以家庭宴会和普通商务宴会为主，作为上、下的过渡，不断升级。价格区间内，规模稳定并略有下降；受轻瓶酒快速增长、次高端酒不断升级等因素影响，50元以下、300-600元价格区间逐年快速增长，占比提升至以上20%。

名酒与地产酒之间存在混合竞争，股份集中于名酒地产龙头。

高端几乎被五个全国名酒品牌所垄断。百元以上高端产品中，国民大单品较为强势。例如，400元和200元的价格区间分别包括剑南春和五粮春。其余均以房地产主导单品为主。 50-100元的价格区间基本被地产酒垄断，其中金汇四星表现较好； 50元以下，低端名酒、地产酒占据。

从流通占比来看，名酒、省龙头金汇的份额小幅上升，地产品牌受到挤压。这主要是由于升级趋势，消费者的选择逐渐集中在名酒上。

从地产酒的价格分布来看，600元以上的高端基本都是毛五国，金徽28是唯一的高端地产酒；在100-600元的价格区间，金汇、宏川、滨河都有一定的布局和市场。其中，滨河九粮液、红川金秀龙南、红川金城洲等主要单品销售额均突破2亿元。房地产品牌较早布局次高端，暂时具有比较优势；金徽、洪川与百元以下名酒竞争。 ，其他地产酒的竞争力并不大。

总体而言，金汇是省内唯一全价位的房地产品牌。其产品价格定位与宏川类似，同档次一般略高于宏川。 300-600元价格区间的名酒和地产酒平分秋色，而价格在300元以下的地产酒中，金汇更具竞争力。

2.2 地产酒“一超多强”，金汇市场份额达24%

地势狭长，政策扶持，甘肃地产葡萄酒形成“一超多强”的竞争格局。

甘肃是典型的浓香型白酒消费市场。该省许多地方都有酿造传统。酒庄虽多，但规模较小。一个酒庄占领一个市场。由于甘肃省地势狭长，由西北向东南延伸，很难形成以省城为中心的市场。辐射效应，加上当地政策支持，房地产酒企在当地得以成长，全省已逐步形成以金徽酒业为首、宏川等酒企紧随其后的“一超多强”竞争格局和滨河。竞争与合作扩大了全省白酒市场，消费升级，对白酒企业提高市场竞争力起到了一定的作用。

地产酒分布分散，大多参与次高端竞争。

甘肃是传统的浓味产销区。地产酒多为浓香型，地域分布较为分散。金汇、宏川、滨河都在积极参与次高端竞争，并具有一定规模。金汇、洪川也都在陇南。大本营的竞争更为直接，而滨河、汉武酒业盘踞的河西地区则是金徽省的弱势市场。

从市场占有率来看，地产酒销量从高到低分别是金徽、宏川、滨河、汉屋。公司在基地市场的竞争更加激烈、更具挑战性。它在相对富裕的河西地区拥有更多的产品。机会。

3、多维度改革积极求变，大家齐心协力实现“二次创业”

3.1 向“深度分销+大客户运营”转型，营销策略进一步升级

它以精耕细作起家，五年来重点向高端发展。

自被亚特集团收购以来，公司在新领导团队的带领下找到了正确的渠道营销模式，并不断创新、保持领先。凭借强大的执行团队，迅速实现全省全覆盖，逐步筑起坚实的渠道壁垒。渠道控制力在所有地产酒中具有领先优势。

随着本轮消费升级周期的启动，公司2017年开始加强对高端的布局，2020年后将重点关注重要客户的团购。凭借扎实的渠道基础+不断崛起的团购圈子，公司在甘肃省内拥有强大的影响力，渠道建设迎来了第二次提升。

经回顾，金徽酒业渠道模式的演变主要分为三个阶段：

1）“钱点网”：

2009年，公司开始以“千店网”工程和“联合分销”模式为抓手，开展深度分销。以陇南市为基础，细分甘肃当地市场及终端网点，建立总经销商及酒店终端200余家。数千家门店，数万个零售终端，覆盖城乡的密集三级营销网络，深耕省内市场，所有门店分级，通过精准布局，掌握高品质产品。优质的分发系统、分发系统、终端网络，帮助终端打造生动的展示。截至2017年，我们已与6000多家商户签订合作合同，并举办年度商户答谢会。表彰优秀经销商，设立相应奖项，加强与厂家合作。

2）“金网工程”：

2013年，公司从“千店网络”升级为“金网工程”，进一步细分所有终端门店，以“地理位置好、业务能力强、经营规模大、酒水消化大、支付信誉高”为基础，评价标准，选择高端产品销量较好的终端门店和团购资源，每天派发销售人员和促销员在网点维护客户关系和推广产品，同时加大终端促销投入，如定制门针对终端客户进行广告宣传，在部分酒店终端组织赠送、奖励、免费品尝等活动，扩大与酒店、门店的品牌知名度，调动终端门店销售积极性，坚定经销商信心。

在餐厅、超市等渠道取得成绩后，金辉开始挖掘新兴渠道的潜力。通过建立直营专卖店、与经销商合作开设连锁专营店、尝试团购渠道等方式，开始编织又一个集约化的销售计划。网络。

通过各渠道的不断深入开拓，公司销售网络已辐射甘肃省各县区及青海、陕西等周边市场。三级销售网络覆盖城乡，特别是省会兰州直营酒店，培育消费氛围。 “金网工程”荣获中国葡萄酒行业十大营销案例。

3）“深度分销+大客户运营”：

2020年下半年，公司再次启动营销模式转型。在两阶段深度分销的基础上，向“深度分销+大客户运营”的两轮驱动模式发展。战略上，“聚焦C端，运营终端”，服务方向从渠道端向消费者端倾斜，战术上设立大客户部，以省会兰州为中心。以区域为切入点，列出全省所有规模以上企业，与经销商合作开发大客户资源，聚焦大客户运营，聚焦核心客户，金汇创业28年，金汇18年。免费品尝饮品，结合高端品鉴活动，为大客户运营赋能。

两年来围绕高端意见领袖的深入公关已初见成效。 2019年之前围绕明星系列深耕大众消费而形成的中低端认知正在逐渐改变。

3.2 业务板块产品更加精细化，组织架构更加清晰

省内外各类产品新增事业部，网络、团购业务不断深化，营销体系更加完善。 2021年开始，公司将以打造FC2M组织为目标，进一步深化营销组织架构改革，建立垂直营销体系：

1）省内金汇事业部拆分为年度、星级事业部，经营更加集中。

过去，全省分为阮商司和金徽商司。其中，金汇事业部负责明星系列和年份系列的运营。一方面，中低端产品和高端产品的运营模式和思维不同。另一方面，评估划分尚不明确。业务团队忙于冲刺任务，并且倾向于主观地对年份系列产生偏见。这也是明星系列表现疲弱的原因之一。

2021年7月，原金汇事业部拆分为复古品类和星级品类。省级销售公司按产品划分，设立复古、软装、星级产品三个事业部。

2）西安销售公司设立能源事业部、复古事业部、金牌事业部。

省外主要针对西安销售公司。过去，销售公司直接与市场对接。 2022年，产品分为三个业务部门：能源、复古和金牌。省外其他地区（宁夏、内蒙古、新疆、青海、华东地区）由于发展初期或主要销售的产品为单一产品，业务部门尚未划分。

3.3 管理层具有丰富的葡萄酒行业经验，团队稳定、协作。

董事长、副总裁均具有丰富的葡萄酒行业经验，一般任职时间较长。管理团队稳定、团结。周志刚先生自2009年起担任公司董事长兼总经理，副总经理大多是葡萄酒行业的资深生产和销售人员，其中不少人拥有领先的葡萄酒行业咨询公司的工作经验。大部分管理任期在5-10年以上。高级管理团队稳定、内部一致、协作，有利于战略的长期坚持和执行、战术的坚决执行。

2019年后，销售人员薪资将大幅提升，并推出员工持股，提高福利待遇，加强中高层团队的稳定性。

公司销售人员的薪酬待遇在当地具有竞争力。 2019年开始，销售人员平均薪资大幅上涨。同年5月，公司完成非公开发行股票并启动员工持股计划。参加人员为与公司及其全资或控股子公司签订正式劳动合同或聘用合同的员工，其中董事、监事、高级管理人员不超过691人。包括董事、监事、高级管理人员11人，具体方案为参与员工以每股1元的价格认购公司股权，最终合计持有640.71万股，占公司股份总数的1.26%股本。

本次员工持股计划极大提高了管理层和核心业务骨干的薪酬，增强了中高层团队的稳定性，具有团结激励作用。

4、省内量价双升，省外“西北+华东”加速

4.1省级白酒龙头，有结构升级和集中度提升空间

全省“不饱和营销”引导升级，品牌力提升与份额扩张相辅相成。

2017年以来，该省实施“不饱和竞争策略”，即短期内不追求份额快速提升，而是合理管控营销行为，注重资源精准营销，提升渠道质量，严控营销行为。预付款和发货。和渠道库存，年底将有序提高中高端产品价格，提高渠道利润，引导结构上移。我们预计，短期内，省级财政收入的增长将更多来自于结构升级。中长期来看，品牌力和品牌高度的增强将有助于提升省份份额。公司主营业务白酒，主要分为高端、中端、低端白酒。分类标准及对应的主要产品如下：

4.1.1省级指导升级进行中，成熟市场与弱势市场共同重塑次高端葡萄酒消费认知

高端葡萄酒快速稳定增长，结构升级加速。

2015年以来，得益于行业复苏、消费力提升以及公司积极引导，高端葡萄酒持续高速增长，基本保持年增长率20%以上。 2018年后增长将加速，2015年至2021年高端葡萄酒收入年复合增长率将达到24.9%。

2016年以后，三星级、四星级品牌成熟，本土地产葡萄酒争夺份额，公司人员机制分布不均，导致中档葡萄酒增长趋于饱和。受疫情影响，2020-2021年出现下滑，中档葡萄酒收入2015-2021年复合增长，增长率约为-2.9%。低端葡萄酒经过升级淘汰后，自2013年以来逐年下滑，收入份额大幅萎缩。目前约占公司收入的1%。

直接提价少且精准，整体吨价上涨是结构升级拉动的。

2015年至2021年，公司白酒业务出厂吨价年复合增长率达到15.1%，白酒出厂吨价持续快速增长。

具体来看，2015年以来，高端白酒吨出厂价在20万元/千升左右波动。高端白酒内部升级和提价并不明显。主要是世纪金徽五星级、软系列、复古系列保持快速增长；中档葡萄酒吨价平稳小幅上涨，2015年至2021年出厂吨价复合增长率达到2.8%，其中2017年和2018年的快速改善主要是价格拉动三星级、四星级品牌增多。据渠道调查反馈，公司将于2022年初对三星级、四星级品牌再次提价8-10%，预计2022年中档酒吨价将继续上涨； 2015-2021年 2019年，低端葡萄酒出厂吨价小幅下降，主要是低端产品提价困难，采取低价策略巩固市场份额。

总体来看，各等级吨价波动幅度逐年缩小。我们判断，直接涨价的情况较少且精准，高端酒占比的快速提升是吨价上涨的主要推动力。

成熟市场升级效果明显。河西将提升份额作为短期首要目标，未来可以顺利引导升级。

2015年以来，陇南东南部、兰州及周边地区等成熟市场在坚实的市场基础上，结构快速升级。截至2021年，陇南东南部、兰州及周边地区吨价较陇中、陇西地区吨价高出25%以上。

从各城市农村居民人均食品烟酒支出来看，甘肃省居民消费能力西部较高，东部较低。河西、兰州消费能力较强，向次高端升级空间较大。现阶段，隆中、隆喜正在加大销量，抢占市场。分享是首要目标，向成熟市场学习可以指导未来的平滑升级。

结构上要两端抓、中间引领，夯实大众消费基础，开拓高端市场。

今后，我们将采用抓两端、引领中间的策略。一方面，牢牢抓住100元以下农村市场，升级或推出30-50元的优质轻瓶新品，开展“千乡十村”工程，进一步下沉市场，并恢复明星系列分享；另一方面，高位推广复古系列，空中宣传+圈层培育+重点客户开发等多重措施并举，树立全省品牌高度，开拓高端市场。

以大众消费为坚实基础，引领高端产品品牌，突出世纪金徽五星级、软装系列，引导大众日常消费迈向百元以上。

4.1.2省份份额远未饱和，弱势市场份额持续强化

全省发展不平衡，中部陇西、陇西的比重不断增强。

公司位于陇南南部，北临兰州。根据地理位置，长期以来一直被精耕细作。陇南东南部、兰州及周边地区发展较为成熟，财政收入总额占全省70%以上。近两年，疫情影响，加上省内外竞品争夺份额等因素。兰州及周边地区增长逐渐饱和，大本营陇东南则呈现下降趋势。

由于甘肃地势狭长，很难依靠一个中心点向周边地区辐射。此外，由于当地对酒企保护政策的阻碍，陇中、陇西发展缓慢。与省内成熟市场相比，陇西、陇中的份额仍有较大上升空间。未来增长潜力强劲。

公司长期以来坚持深耕甘肃市场。近年来，实现了恢复性的增长，取得了迅速的突破。从2015年到2021年，它的年增长率分别为3.6％/15.3％，总比例从24％增加到29％。

与其他著名的西北葡萄酒相比，市场份额相对较低，该省仍然有增长的余地。

房地产葡萄酒超级强大。根据的公共帐户数据，///的市场份额分别约为24％/14％/9％/4％。其他房地产品牌竞争。力量逐渐削弱。与西北地区的其他省份相比，//葡萄酒在各自的省份的市场份额为30-50％，并且该公司在省的份额仍然相当大。

4.2加深了“整个国家，加深西北并在关键领域取得突破”的策略，在西北地区 +在东方东部设定模型

在2018年，它再次朝西北发展，该省以外的收入加速了其增长。

2013年，该公司意识到专门从事该省的局限性，并开始部署市场。后来，由于行业调整的进展缓慢，2018年，它提议第二次离开该省并搬到西北地区，从而增加了该省以外的投资和扩张。从那以后，该省以外的收入加速增长，从2018年到2021年的企业外/超前收入的复合年增长率分别为0.9％/45.2％，并且偏离率的比例分别为收入从9％迅速增加到22％。

西北遵守“不对称营销”以及一个地点，一个政策和东方的政策，建立了一家销售公司，以加速发展。

1）中国西北地区：该公司将从和市场开始，在那里它具有一定的基础，加速了内蒙古，青海和新疆市场的发展，锁定目标消费者，专注于资源的精确营销，并使其成为精确的营销。基于本地市场特征和竞争模式的突破。专注于100 -300元能源系列，将产品线向上和向下提高，将来专注于。

2）中国东部：在于2020年成为股东之后，该公司将在系统（例如 ，IWC，和）内为企业进行定制销售。在2021年，它将建立上海和江苏销售公司和相应的业务团队，分别负责销售。在中国东部五个省开发频道市场，在星系内使用葡萄酒，然后重新创建“ ·超长发酵”系列，专门从事东中国市场。

4.2.1遵守“精确，重点和不对称营销”并在西北部署

：西北地区的重点，产品矩阵的上下改进，向下改进，销售部门得到了完善，并强调了核心码头。该公司在著名的房地产葡萄酒公司的包围着，采用了乡村的围绕城市的战略，进入了汉宗港和邻近甘努的市场的，并逐渐发展为Xi'an和整个市场。

在市场策略方面，分为四个市场水平，以进行细分开发，并根据当地市场特征和竞争模式进行精确的营销，并且核心是从六个方面建立的：商店选择，生动，终端客户的情感，终端客户的情感，动态促销，季度奖励和年度奖励。店铺。

就产品而言，根据能源系列，省级年级系列将于2021年推出，金牌系列将于2022年7月推出，布局为100元。它将从县级市场引入，以促进新城镇的宴会消费。西安的销售公司同时进入了建立年度部门，能源部和金牌部门。通过对产品，服务和客户的精确多维计划，资源更加集中，并且已经引入了竞选机制，以进行竞争和合作开发。

内蒙古：布局将于2018年开始，包括，，，，和Alxa在内的六个市场将被选中以建立模型。 和将于今年进一步开发。

2022年8月，公司董事会通过了一项决议，在内蒙古建立了一家合资企业，该公司持有80％的合作伙伴关系，由持有20％的运营团队建立了合作伙伴关系。它将负责内蒙古，赫比，天津，北京和中国东北部的能源系列和年度系列。区域运营和销售表明该公司正在测试中国市场。从短期来看，它仍将集中在内蒙古市场，并从长远来看向外散发。

新疆：合资公司模型，开发小型新产品以基准。

2018年，深入的发展始于，和。它目前处于最初的渗透阶段，建立模型市场后将在点之间扩散。过去，我们主要促进了能量系列。在2021年下半年，我们在新疆建立了一家与大型商人的合资企业，在150元内开发了小瓶装葡萄酒和轻质葡萄酒，基准了的大型单大规模单产品。今年，我们开始开发渠道。在原始公司的销售团队中，我们将尝试通过公司独立开发和建立合资企业来发展新疆市场，以形成正能量 +小瓶葡萄酒的产品矩阵。

青海：控股合资公司增加了投资，在该省推出了热门产品，柔软和复古产品，并促进了“青海甘西整合”。

2020年4月，与当地商人合作成立了一家青海销售公司。在早期，它专注于开发产品 。 2022年3月，董事会决定通过增加资本来更改金华酒兰州销售公司的持股，以增加对青海市场的投资。由于地理位置的邻近性，过去未在青海市场推出了能量系列。现在，引入了该省的有利产品，软系列和复古系列。地理优势用于抓住青海市场的发展机会，产品潜力用于加速发展并形成“ -综合”同步开发。情况。

4.2.2推广新产品并将其部署在中国东部

Shu 使用一个点来制造表面，并发出火花来发动草原大火。上海和江苏的销售公司将于2021年成立，同时，将为东中国市场创建一个新产品“ ”系列。有三种超长发酵90、120和180的产品。价格为300-900元，与中国东部的主流宴会价格一致。它将在短期内获得批准。 90售价为300元人民币，而 的价格为180，价格为900元，今年也表现出色。

上海销售公司：100％由联合股票公司控制。它负责在系统和B端主要客户中销售葡萄酒。它被深入整合到生态系统中，并与 Iron and ， ，房地产开发以及其他公司合作，共同在系统中共同建立了一家销售公司。销售。

江苏销售公司：成立于2021年11月，该联合股票公司通过上海销售公司持有85％的股票，而达珊（）建立的合作伙伴关系持有股份的15％，这标志着东中国市场的全部启动。

上海公司的责任明显分歧。江苏公司负责渠道开发。根据运营团队的资源和能力，它在江苏，江苏，河南，山东和江西的五个省制定了投资计划。团队组成于去年年底完成，“ 100人，100人”计划将于2022年正式启动。“ ”项目，也就是说，与100人团队建立了一项操作，招募100频道。商人或集团购买者，每个集团购买者都努力实现100万的年销售目标。对于新的投资者，第一批付款和任务不受限制。该公司指导宣传，品尝和消费者互动，以帮助经销商成为健康的动态销售，创建虚线模型市场，并将这些点连接起来，以形成未来的动态销售氛围。

4.3将质量放在渠道建设中，科学管理分销系统以及投资 +分销量表的数量共同促进增长

该公司始终采用小型企业策略，寻找具有某些资源的本地小型企业以及一致的合作概念以进行合作。随着追求共同的增长和共同的发展红利，它非常重要，可以保护经销商的利益和市场健康，并建立了一套完整的渠道管理。该系统提供了各个方面的评估和支持，例如目标，库存，利润和资源：

1）详细的销售目标细分和下个月目标的动态调整。

与经销商签订年度分销合同，就销售目标达成协议，并将其分解为单个产品，每季度和每月一次，检查经销商的销售目标完成状态每月，分析完成状态并动态调整下个月的销售目标，并监督和指南区域销售人员经销商促进运输，分销，终端展示和其他工作，并尽力确保实现分解目标。

2）根据证据开发库存范围，并使用数字 +物理库存来确保市场健康。

根据经销商在上一年的实际月度销量，并结合了低峰和高峰季节的波动，确保经销商的每月安全库存确保确保经销商的库存位于安全库存线和最大库存线之间。除了数字系统管理外，市场人员每月两次对经销商进行现场库存清单。如果安全库存低于安全库存，则将在三天内进行补充。如果库存超过上限，则将暂停货物，以确保经销商的库存在合理的范围内，因此市场不乏商品，并且没有出售商品的压力。

3）提供了稳定的年终回扣，并且频道的综合利润率具有竞争力。

分销商根据合同价格购买商品，以及根据公司的指导价格批发和零售，以防止以低价出售商品的行为。据该公告称，该公司为一线经销商提供约13-18％的利润率，此外，销售回扣，激励政策，年度分销合同规定，年度销售回扣比率约为8％ ，渠道的总利润率超过20％，在该行业的高端房地产葡萄酒品牌中，这具有高度的竞争力。

4）为分销渠道的沉没提供支持，要求经销商积极部署集团购买和酒店渠道，并主动指导经销商倾向于金华品牌。

该公司积极促进“深度分销”，提供各种相应的销售措施，以支持和鼓励经销商陷入农村市场，并支持商店和超市以维持离线渠道中的客户情感。分销商需要将团队的分销资源和能力符合市场销售。除了及时将商品交付到各个级别的商店外，经销商还必须继续开发集团购买和酒店业务，以确保稳定的销售业绩改善，并与公司合作以建立品牌高度和形象。

该公司优先考虑专门从事产品的经销商，并在广告投资和展示方面提供其他支持。对于多项目经销商，通过销售任务制定和网络开发，它增加了分销金华产品的利润和评估激励措施。它的业务重点倾向于金华。

全省内外之间的平均经销商规模存在很大的差距，投资 +分配规模的数量共同促进了高增长。

自2017年以来，该省以外的经销商人数再次增加，从2020年到2021年，投资扩张已大大加速，该省内的频道布局逐渐稳定。

从经销商的规模来看，该省在2021年的平均销售量约为515万元，而该省以外的经销商的平均销量为121万元人民币。在该省工作了很长时间的经销商与公司一起成长。小型企业模式已在该省以外复制，初始分销量表相对较大。小的。考虑到该省以外的投资是按县划分的基础进行的，以确保经销商的市场空间，同时促进健康的发展而无需超负荷任务，我们相信，平均经销商的平均规模仍然有很大的改善空间将来在省外。

5。利润预测和估值

5.1关键假设和利润预测

收入假设：该省分割了明星和复古业务部门，中高端产品分别运行。星系继续下沉，“成千上万的乡镇和村庄”项目被推广。软系列受益于升级，并保持稳定而快速的增长。针对这一年的目标，已经建立了一系列的关键帐户部门，以利用对葡萄酒的高端购买，宣传高端舆论领导者并在18年和28年内培养消费者群体的需求。在2028年，他们促进了大量的数量，并在18年内驱动了数量。

我们认为，该省的大规模消费是基础，结构性升级正在迅速发展。预计该公司的高端酒将+38.8％/+36.4％/+28.0％在2022-2024年，而中端酒将+18.1％/+9.7％/+9.8％ -同比。低级酒+80.0％/+8.2％/+8.2％同比。

毛利率和费用利率假设：考虑到该省境内升级潜力的延续，该省以外的推出了系列和金牌系列，而东中国已经推出了 ，而是系列的品尝礼品不是收入包括，但包括成本中，我们公司的毛利率预计将分别从2022年到2024年分别为62.9％/64.2％/65.0％。

由于该公司目前在西北和中国东部的主要运输枢纽中刊登广告，并且渠道的变化继续前进，因此它仍然需要增加团队建设并投资于早期产品评估成本。可以合理地假设，从2022年到2024年的销售费用利率为16.5％/16.0％/15.5％，管理费用比率相对稳定，为9.49％/9.67％/9.74％。

基于上述假设，我们估计该公司将在2022-2024中分别获得2.344/2.974/36.38亿元的营业收入，+31.1％/+26.9％/+22.3％的年份和净利润年份和可归因于净利润分别为3.96/5.39/7.01的上市公司。十亿，+22.0％/+36.0％/+30.1％同比。

5.2评估分析和摘要

相对估值

我们选择基于基本市场并散发出国家化学路径的， ， ，酒精葡萄酒，和。是30x/23x。

考虑到该省的结构升级仍在继续，西北市场正在上升，东方的布局逐渐降落。我们认为，公司的未来估值水平仍然有一些改进的余地，该公司在2023年为27次PE估值提供了27倍的PE估价，对应于28.6 yuan的目标价格。

绝对估值

假设永久增长率为2.50％，WACC = 8.87％，并且获得31.55元的每股价格，我们采用了FCFF估值方法。

报告摘要

在短期内：

1）产品方面：在该省拆卸癫痫发作和数年之后，中段和高端产品的有针对性运营，三星和四星级销售逐渐恢复，软系列享受升级奖金，并保持了多年的稳定增长，金牌徽标一直坚持培养28年。提高品牌高度，沿着金牌沿着18年的速度推动；

2）市场布局：市场从能源系列延伸到向上，以完成全价格和完整的区域布局。剩下的西北省份已经逐渐渗透，东中国成功建立了许多模型市场。

在中间和长期，该市的市场份额仍然有很大的改善，这已经从高端消费升级到次要高端升级。该省以外的市场加深了，中国的模型市场提出了一点，规模和气氛彼此取得了成就。年度系列已退出甘苏，并逐渐推出了该省以外的基本市场。

在短期内，该省的升级延续，外部省的填补，收入绩效提高了，并且改革股息在中期和长期内继续释放。

该公司自2017年以来一直积极指导和升级。目前，该公司正处于省级结构的持续升级阶段。随着渠道转型和业务部门的改革，该省的市场份额的增加，结构升级的持续升级以及“西北+东中国的伟大”战略加速了改善并改善了公司的高增长未来。考虑到各种改革的改革和计划是合理且顺利进行的，以前的表现已经确认该团队的处决很强。我们认为，预计该公司将在未来三到五年内。实现收入绩效的高度增长。同时，省级渠道稳定稳定，它们都具有防御性和防御性。预计归因于母亲的净利润将为2022 - 2024年的3.96/5.39/7001亿元人民币。 +22.0％/+36.0％/+30.1％的比率分别为0.78/1.06/1.38 yuan，2023年的PE估值为27倍，相应的目标价格为28.6元。

6。风险提醒

1）流行病的预防和控制不如预期：流行病是不可抗力事件。如果成熟的市场发生更严重的流行状况，并导致消费者情景的损失，则会影响销售和收入绩效；

2）该省的竞争加剧了：该省的竞争模式非常强烈。在公司的指导和升级期间，一些低端产品损失了，竞争对手在400元人民币的竞争中仍然具有竞争力。策略，公司在该省的份额很难增加或增加；

3）外出的漏洞不如预期的那样：西北省有一个强大的领导者，东中国著名的葡萄酒品牌激烈的战斗，该公司不乏在西北和东中国市场的抵抗力。

4）降低主要股东的风险：控制股份变化，导致股票价格波动，继续减少持股。

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