刘柯

贵州茅台发布的一季度财报令人满意，业绩实现了19%的增幅。从公司内部来看，在之前较高基数的基础上，这样的成绩实属不易，同时也让关于白酒行业进入“销量负增长、收入零增长”时代的传言不攻自破；从市场层面来看，但斌等众多投资界大佬也为之松了一口气，他们纷纷在第一时间感叹：“在价值投资领域，茅台无疑是顶峰之选。”

那么，贵州茅台一季度财报的业绩表现，是特例还是白酒行业的整体趋势？这一19%的业绩增长速度，究竟蕴含着多大的投资潜力？

中国酒业协会发布的资料显示，2022年，我国规模以上白酒企业的产量为671.2万千升，较上年同期下降了5.6%；同时，销售收入达到了6626.5亿元，较上年同期增长了9.6%；利润总额为2201.7亿元，同比增长了29.4%。值得关注的是，尽管白酒的总产量有所减少，但收入和利润却实现了增长，这反映出白酒行业竞争日益激烈。众多知名白酒企业的销售额与纯利润均呈现上升态势，以贵州茅台为例，其2022年的销售收入较上年同期增长了16.53%，归属于母公司的净利润同比增长了19.55%；五粮液在2022年前三季度，销售收入同比增长了12.19%，归属于母公司的净利润同比增长了15.36%；泸州老窖同期销售收入增长达到24.2%，归属于母公司的净利润同比增长30.94%；洋河股份同期销售收入增长20.69%，归属于母公司的净利润同比增长25.78%……这些数据表明，行业龙头企业的营业收入和净利润增长均保持在两位数以上。在这种总体销量下滑的市场环境下，中小酒企的经营状况无疑会更加艰难。

今年第一季度，行业领军酒企保持了较快的增长势头。山西汾酒先前发布信息显示，2023年前三个月，预计其营业总收入将实现约20%的同比增长，归属于上市公司股东的净利润同样预计增长约20%。随着五粮液、泸州老窖、洋河股份等知名酒企的业绩报告陆续公布，白酒行业的整体发展趋势将更加清晰可见。意料之中，一线和二线白酒企业的经营状况依然颇为宽裕，这主要是因为市场需求依然旺盛，而且预计未来白酒的消费趋势将更加倾向于高端品牌。

贵州茅台作为传统的大消费蓝筹股，其价值理应与业绩增长相匹配。众多百年消费品牌，如可口可乐，都遵循这一估值原则，因此茅台的动态估值应达到19倍。鉴于茅台酒拥有较宽的竞争优势，并且是A股市场唯一一家酱香型白酒企业，我们可以给予其50-100%的溢价，即25倍至35倍的估值区间，这在理论上是比较合理的。目前，贵州茅台依据2022年的业绩最新估值，已接近34.8倍，这一估值水平在合理标准下几乎触及顶点。展望未来，其股价走势将与银行股类似，伴随业绩的提升而上升。以今年为例，若业绩增长20%，则其股价理论上还有20%的上升空间。

从分红收益的角度来分析，贵州茅台的每股分红金额看似颇高，然而其年化分红比率却相对较低，大约仅为1.5%，与银行股动辄超过6%的年化分红比率相比，存在较大的差距。因此，若仅从价值投资的角度出发，当前茅台的股价与19%的业绩增长速度相比，进行价值投资讨论显得有些牵强。自然，这不过是一种理性且客观的剖析；茅台被视为众多机构的重仓股，若这些机构坚持按照自己的策略进行持仓，那么任何价格评估都有可能成立。